[摘要]證監(jiān)會(huì)目前已陸續(xù)收到了一些信息反饋，其中包括熱切期待分拆上市政策盡快落地出臺，也包括希望對存有的某些疑慮給予解釋，另有部分反饋提出分拆標(biāo)準(zhǔn)能否適當(dāng)降低的建議。證監(jiān)會(huì)針對相關(guān)意見和建議正在進(jìn)行深入論證和研究。
本報(bào)記者 李慧敏 北京報(bào)道
8月23日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》（以下簡稱“《若干規(guī)定》”）并向社會(huì)公開征求意見。這意味著在2004年“境外分拆上市”開放15年之后，境內(nèi)分拆上市政策通道打開。
而今，“境內(nèi)分拆上市”政策向社會(huì)征求意見已近兩個(gè)月，《中國經(jīng)營報(bào)》記者獲悉，證監(jiān)會(huì)目前已陸續(xù)收到了一些信息反饋，其中包括熱切期待分拆上市政策盡快落地出臺，也包括希望對存有的某些疑慮給予解釋，另有部分反饋提出分拆標(biāo)準(zhǔn)能否適當(dāng)降低的建議。證監(jiān)會(huì)針對相關(guān)意見和建議正在進(jìn)行深入論證和研究。
有接近監(jiān)管人士表示，分拆上市是一個(gè)正常的市場化工具，上市公司可以通過分拆上市的方式，提高專業(yè)化經(jīng)營水平，做優(yōu)做強(qiáng)。在建立、完善相關(guān)制度的過程中，監(jiān)管一方面滿足上市公司合理的分拆需求，另一方面通過制度設(shè)計(jì)嚴(yán)監(jiān)管，防范分拆的負(fù)面效應(yīng)。
“需要強(qiáng)調(diào)的是，企業(yè)分拆要秉持依法、合規(guī)原則，不要試圖利用政策進(jìn)行‘忽悠式’分拆，也要注意保護(hù)上市公司中小股東的利益。”上述人士同時(shí)提醒，上市公司亦需謹(jǐn)慎作出分拆決策，畢竟分拆后子公司能否成功上市尚會(huì)存在較大不確定性。
分拆上市需求凸顯
根據(jù)市場對于《若干規(guī)定》的反饋情況來看，已有多家上市公司明確表態(tài)要分拆子公司上市，期待熱切，希望政策盡快落實(shí)。
近些年來，隨著資本市場發(fā)展，諸多上市公司業(yè)務(wù)呈現(xiàn)多元化趨向，企業(yè)涉及不同行業(yè)和領(lǐng)域經(jīng)營的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)差異性較大，帶來一些發(fā)展上的問題，也使分拆上市的需求迫切性凸顯。
首先體現(xiàn)在業(yè)務(wù)協(xié)同性不強(qiáng)，甚至相互影響，產(chǎn)生負(fù)協(xié)同效應(yīng)；其次資源分配不平衡，上市公司只有一個(gè)融資平臺，可能顧此失彼，無法實(shí)現(xiàn)不同業(yè)務(wù)的融資需求。
“多元業(yè)務(wù)領(lǐng)域還導(dǎo)致估值不合理分拆上市，由于業(yè)務(wù)差異較大，行業(yè)估值不同，整體估值困難，結(jié)果不能體現(xiàn)不同業(yè)務(wù)的價(jià)值，比如服裝行業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，在互聯(lián)網(wǎng)興起的階段，服裝行業(yè)的估值可能拖累互聯(lián)網(wǎng)?！鄙鲜鋈耸拷忉?，另外還存在激勵(lì)機(jī)制不完善等問題，因?yàn)椋谏鲜泄倔w內(nèi)對子公司管理層進(jìn)行激勵(lì)時(shí)，主要以上市公司業(yè)績?yōu)閰⒖?，評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)子公司管理層未直接面對市場，接受市場檢驗(yàn)。而經(jīng)過分拆，子公司上市后業(yè)績可以被獨(dú)立評價(jià)，激勵(lì)機(jī)制則會(huì)更加合理。
上市公司分拆是公司資本運(yùn)作的方式之一，與兼并重組、整體上市等擴(kuò)張型重組一樣，是市場化配置資源的選擇，屬于收縮型重組方式。
從境外市場看，分拆是一種較為常見的運(yùn)作模式，大多數(shù)成熟市場都允許上市公司分拆上市。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，香港市場2011年至今已完成40余單。2016到2018年美國市場也有80余單分拆案例。
“實(shí)踐中上市公司可以通過并購重組的方式進(jìn)一步做大做強(qiáng)，也可以通過分拆上市的方式，提高專業(yè)化經(jīng)營水平，做優(yōu)做強(qiáng)。兩條不同的運(yùn)作方式，適合不同發(fā)展階段與不同發(fā)展需求的上市公司，應(yīng)允許其自主選擇適合自己實(shí)際情況的發(fā)展道路?！鄙鲜鼋咏O(jiān)管人士表示，從目前市場反饋來看分拆上市，現(xiàn)實(shí)需求為數(shù)不少。
中金公司并購組執(zhí)行負(fù)責(zé)人、董事總經(jīng)理陳潔認(rèn)為，對于境內(nèi)分拆上市的破冰，屬于政策層面上的突破與嘗試，是深化資本市場改革的重要舉措，對擁有優(yōu)質(zhì)子公司、特別是新興產(chǎn)業(yè)子公司的上市公司而言，在目前科創(chuàng)板穩(wěn)步推進(jìn)的大背景下，是一個(gè)戰(zhàn)略性的發(fā)展契機(jī)。
帶來問題非分拆“特有”
據(jù)了解，《若干規(guī)定》發(fā)布之后，有觀點(diǎn)認(rèn)為，分拆上市可能會(huì)導(dǎo)致利益輸送、關(guān)聯(lián)交易同業(yè)競爭增多、二級市場炒作等問題出現(xiàn)。
華泰聯(lián)合董事總經(jīng)理勞志明認(rèn)為，上述說法并非上市分拆所面臨的“特有”問題，而是上市公司重組或日常運(yùn)作中的“常態(tài)”問題。
“上市公司置出重大資產(chǎn)，尤其是向關(guān)聯(lián)方出售資產(chǎn)，也可能涉及低估賤賣資產(chǎn)，向控股股東輸送利益的情況。上市公司重組上市后，與新進(jìn)實(shí)際控制人裝入資產(chǎn)外的資產(chǎn)是否存在同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易？如何在后續(xù)推進(jìn)過程中解決該類問題？均為審核中需要重點(diǎn)關(guān)注的事項(xiàng)?！眲谥久魅缡潜硎?。
而對于“上市公司分拆可能削弱母公司的盈利能力，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的分拆還可能引起上市公司‘空心化’”等疑慮，監(jiān)管在制度設(shè)計(jì)時(shí)已有充分考慮。
“分拆標(biāo)準(zhǔn)要求母公司具備較強(qiáng)的盈利能力和持續(xù)經(jīng)營能力，避免分拆動(dòng)搖母公司的獨(dú)立上市地位，包括最低盈利門檻、擬分拆子公司占母公司規(guī)模的比例、母子公司的獨(dú)立性等，也是從保護(hù)中小投資者權(quán)益出發(fā)，保障母子公司都具備獨(dú)立面向市場的能力。”上述接近監(jiān)管人士表示。
勞志明認(rèn)為，分拆可能出現(xiàn)的問題，監(jiān)管部門在并購重組日常監(jiān)管中都遇到過，也積累了一些監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，需要中性看待分拆這種市場化的工具，確無必要對工具本身做出好與壞的價(jià)值評判，也不能因?yàn)楣ぞ呖赡鼙焕貌硐盗袉栴}，就因噎廢食、否定分拆制度的工具性價(jià)值。
監(jiān)管謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格
從《若干規(guī)定》來看，證監(jiān)會(huì)推行分拆上市試點(diǎn)持謹(jǐn)慎態(tài)度，明確了較為嚴(yán)格的監(jiān)管立場。而反饋的意見亦有提到“標(biāo)準(zhǔn)能否適當(dāng)降低”的聲音。
《若干規(guī)定》明確，上市公司如擬實(shí)施境內(nèi)分拆上市需滿足七項(xiàng)具體要求，涉及上市年限、盈利門檻、拆出資產(chǎn)規(guī)模等，保障上市公司留有足夠的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)支持其獨(dú)立上市地位；同時(shí)還要求擬分拆上市公司達(dá)到規(guī)范運(yùn)作標(biāo)準(zhǔn)、分拆后母子公司均符合“三分開兩獨(dú)立”要求。
與境外市場相比，境內(nèi)分拆上市限制更為嚴(yán)格。
如要求上市公司扣除子公司利潤后，凈利潤三年累計(jì)不低于10億元，而香港市場只是要求上市公司最近五年中任何三年的合計(jì)利潤不少于5000萬港元，美國、日本等均不存在利潤要求；再如《若干規(guī)定》要求子公司凈利潤、凈資產(chǎn)占比不超過母公司的一定比例，境外均無此要求。
從A股公司分拆到境外標(biāo)準(zhǔn)看，A股公司分拆到境外并無關(guān)于母公司盈利的要求，上市公司“未被處罰或公開譴責(zé)，未被出具非標(biāo)審計(jì)意見”等規(guī)范運(yùn)作要求也是新增條款。在程序方面，境內(nèi)分拆還需提交股東大會(huì)特別程序表決。
根據(jù)媒體測算，條件符合的上市公司不到百家，占A股市場公司家數(shù)的2%至3%。
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