放松管制、加強監(jiān)管，是行政審批制度改革的根本方向。近年來，證監(jiān)會大幅簡化并購重組行政審批，加強一線監(jiān)管，強化上市公司和中介機構(gòu)責(zé)任，支持國企改革、產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整，取得顯著成績。
接受證券時報記者采訪的專家建議，隨著中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級進(jìn)入深水區(qū)，并購重組還需要在保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性、為各方營造公平博弈的市場環(huán)境等方面做出更大努力。充分市場化的并購重組一定越來越活躍，越來越合理。
“組合拳”
推進(jìn)并購重組市場化
證監(jiān)會一直將持續(xù)推進(jìn)并購重組市場化改革作為促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的一項重要任務(wù)。為切實貫徹“簡政放權(quán)”和“放管服”改革，善用“有形和無形之手”，激發(fā)市場內(nèi)生活力，證監(jiān)會打出政策“組合拳”。
并購重組并非一個嚴(yán)格意義上的法律概念。并購重組由并購和重組兩部分組成，目前大部分并購重組已經(jīng)不需要行政審批，對應(yīng)資本市場重組審核的是重大資產(chǎn)重組中發(fā)行股份購買資產(chǎn)。上市公司的收購及相關(guān)股份權(quán)益變動執(zhí)行的是《上市公司收購管理辦法》以及與此相關(guān)的證監(jiān)會規(guī)章及交易所業(yè)務(wù)規(guī)則。
近年來，并購重組市場化政策制度一一落地：進(jìn)一步取消和簡化行政許可、豐富并購重組支付工具和融資渠道、完善股份定價、推行并聯(lián)式審批等。證監(jiān)會還以各種形式發(fā)布監(jiān)管政策，明確審核標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管導(dǎo)向，推進(jìn)監(jiān)管政策、審核重要節(jié)點、審核結(jié)果的全流程公開，實現(xiàn)“陽光監(jiān)管”。今年9月22日，證監(jiān)會進(jìn)一步簡化重組預(yù)案披露內(nèi)容，減少停牌期間工作量。
國浩律師事務(wù)所合伙人劉維告訴記者，并購重組市場化改革以2008年證監(jiān)會發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》為分水嶺并購重組，之后隨著市場動態(tài)變化，證監(jiān)會又進(jìn)行了數(shù)次調(diào)整。2016年，證監(jiān)會再次修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，一方面推進(jìn)上市公司市場化并購重組，另一方面進(jìn)一步完善并購重組配套融資、信息披露、停復(fù)牌等制度安排，維護(hù)中小投資者利益。
證監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)顯示，通過大幅取消和簡化行政審批事項，目前90%的并購重組交易已不需證監(jiān)會審核。在審批項目中，2015年至2017年6月末，博弈充分、約束力強的第三方發(fā)行項目單數(shù)在總交易數(shù)量中的比例由63.99%上升至73.81%，交易金額占比由24.30%上升至46.54%，并購重組市場化程度不斷提升。
促轉(zhuǎn)型
產(chǎn)業(yè)并購成為主流
服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)是資本市場并購重組業(yè)務(wù)的應(yīng)有之義。一年多來，并購重組在服務(wù)供給側(cè)改革、促進(jìn)技術(shù)升級、助推國有企業(yè)改革方面取得顯著成效。有的通過減少惡性競爭，提高行業(yè)集中度化解過剩產(chǎn)能，如寶鋼吸并武鋼，合并成立的寶武鋼鐵集團(tuán)是中國第一、全球第二的特大型鋼鐵企業(yè)。有的通過置出過剩產(chǎn)能，置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，重新“盤活再生”，如*ST濟(jì)柴通過重組置入中石油旗下金融資產(chǎn)、*ST天利成為中石油石油工程業(yè)務(wù)建設(shè)平臺。
此外，并購重組還支持了戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。申通快遞、圓通速遞、順豐控股相繼成功借殼上市，綜合物流服務(wù)行業(yè)獲得資本支持；華中數(shù)控并購重組江蘇錦明，拓展機器人系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)；四維圖新收購杰發(fā)科技，將產(chǎn)業(yè)鏈延伸至汽車芯片制造。
接近監(jiān)管層人士表示，資本市場并購重組已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級的重要平臺，對于落實國家重要戰(zhàn)略部署發(fā)揮了積極作用。一大批上市公司通過并購重組做優(yōu)做強，成為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的頂梁柱。
數(shù)據(jù)顯示，按全市場口徑統(tǒng)計，2013年上市公司并購重組交易金額為8892億元，到2016年已增至2.39萬億元，年均增長率41%，居全球第二。今年1～5月，并購重組交易金額6865.83億元，并購重組已成為資本市場支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要方式。
此外，同行業(yè)、上下游產(chǎn)業(yè)并購成為主流。今年以來產(chǎn)業(yè)整合的并購仍然占并購重組項目數(shù)量九成以上。天風(fēng)證券副總裁、并購融資總部總經(jīng)理呂英石認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)整合式并購是上市公司和國內(nèi)產(chǎn)業(yè)發(fā)展到一定階段必然的結(jié)果，也代表未來趨勢，相關(guān)并購重組交易將日趨活躍。
并購重組也使得上市公司資產(chǎn)質(zhì)量、盈利能力得到提升。部分公司通過收購，盡管主業(yè)未變，但報表范圍變化使得業(yè)績增長明顯。比如，合眾思壯預(yù)測2017年1～9月凈利潤同比增長515.25%至559.20%；金財互聯(lián)預(yù)計1～9月凈利潤同比增長1316%至1443.6%。通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，一些公司業(yè)績大幅提高。比如，豐華股份預(yù)測三季報凈利潤增幅為1138%～1198.9%。
強監(jiān)管
遏制忽悠式、跟風(fēng)式重組
監(jiān)管到位才能保市場運行平穩(wěn)健康。證監(jiān)會主席劉士余曾痛批“忽悠式”“跟風(fēng)式”重組等市場頑疾。一年多以來，證監(jiān)會秉持“依法、全面、從嚴(yán)”監(jiān)管理念，針對并購重組市場中出現(xiàn)的各種問題，進(jìn)一步扎緊制度籬笆，規(guī)范重組上市行為，加大現(xiàn)場檢查力度。
2016年證監(jiān)會修改《上市公司并購重組辦法》，完善重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，完善配套監(jiān)管措施，強化上市公司和中介機構(gòu)責(zé)任，加大問責(zé)力度。據(jù)了解，證監(jiān)會對2011年明確重組上市規(guī)則以來實施重組上市，但近三年未實施全面現(xiàn)場檢查的公司，分三批次全面實施現(xiàn)場檢查。
證監(jiān)會有關(guān)人士透露，在并購重組審核中重點關(guān)注高溢價估值、防范市場炒作。據(jù)記者統(tǒng)計，今年以來，已有40余單項目報審后申請撤回，多數(shù)為上市公司跨界向第三方購買高溢價高估值輕資產(chǎn)。當(dāng)前，高溢價估值、“忽悠式”重組、“跟風(fēng)式”重組降溫明顯。
2016年度，證監(jiān)會并購重組委全年共召開了103次并購重組委會議，共審核275單上市公司重組項目。截至9月14日，證監(jiān)會并購重組委今年共召開了56次會議，審核重組項目128單，并購重組委會議召開數(shù)量與審核項目數(shù)較去年同期均有所下降。
劉士余曾強調(diào)，交易所必須依法主動行使全方位的監(jiān)管職能，包括對公司上市、退市和并購重組的實質(zhì)性監(jiān)管。一年多來，滬深證券交易所在一線監(jiān)管中常用“刨根問底式”問詢，讓上市公司把重組的動機和目標(biāo)、重組能力、具體做法跟市場和投資者說清楚。
數(shù)據(jù)顯示，2017年上半年，深交所共發(fā)出118份重組問詢函，嚴(yán)管規(guī)避重組上市方案，聚焦重組高估值、高商譽、高業(yè)績承諾的“三高”問題，深入追蹤業(yè)績真實性，強化業(yè)績承諾監(jiān)管。
此外，今年2月，監(jiān)管部門出臺減持新規(guī)，對大股東、董監(jiān)高利用并購重組大規(guī)模減持股份也起到抑制作用，有效維護(hù)了中小投資者權(quán)益。
劉維認(rèn)為，并購重組政策演變的背后，體現(xiàn)了監(jiān)管部門試圖賦予市場更大靈活度，促進(jìn)上市公司質(zhì)量提高。豐富創(chuàng)新并購手段、引進(jìn)市場化定價估值、完善停復(fù)牌制度等也是充分考慮中國國情基礎(chǔ)，與國際接軌的舉措。
增強定力
保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性
數(shù)據(jù)顯示并購重組，2017年1～5月，經(jīng)證監(jiān)會核準(zhǔn)發(fā)文的并購重組項目出現(xiàn)較大幅度下降。而進(jìn)入6、7月份，并購重組委上會審核項目數(shù)量明顯增加。
前述接近監(jiān)管層人士也表示，并購重組本身屬于市場行為，受各種宏觀、微觀因素影響，存在周期起伏屬于正常現(xiàn)象。隨著證監(jiān)會持續(xù)深入推進(jìn)“簡政放權(quán)”和“放管服”改革，為加快交易進(jìn)程，上市公司傾向于自主設(shè)計、選擇無需審核的重組方案，使得報審交易數(shù)量、金額呈現(xiàn)下降趨勢。
據(jù)記者統(tǒng)計，前三季度新增受理項目數(shù)量高峰出現(xiàn)在5、6月份。呂英石認(rèn)為，6、7月份審核項目數(shù)量明顯增加的現(xiàn)象存在合理性。自去年并購重組新規(guī)9月份正式實施后，在理解新規(guī)則，并根據(jù)新規(guī)進(jìn)行調(diào)整申報材料基礎(chǔ)上，加之遇上跨年需要對年報數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整，材料準(zhǔn)備齊全再送審，符合項目周期半年左右的規(guī)律。
他還指出，監(jiān)管部門針對并購重組、配套融資、非公開發(fā)行規(guī)則以及私募股權(quán)基金相關(guān)規(guī)則與市俱進(jìn)加以完善，有效遏制了投機炒作，抑制短線套利行為，部分存在打擦邊球、刻意回避監(jiān)管等問題的并購重組申請主動撤回也較為常見。新股發(fā)行常態(tài)化對并購重組形成“分流”效應(yīng)，也是證監(jiān)會在審并購重組項目數(shù)量與核準(zhǔn)發(fā)文數(shù)量下降的一個原因。
此外，并購重組交易的后續(xù)整合壓力、風(fēng)險較高也是一個影響交易成功的重要因素。隨著之前3～5年的并購交易盈利對賭、預(yù)測逐漸進(jìn)入兌現(xiàn)期，投資者對并購重組交易對上市公司市值影響的預(yù)期開始轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎，一二級市場價差空間逐漸變小，套利性交易機會也越來越少。
劉維建議，伴隨國企改革步入深水區(qū)，作為支持服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，并購重組還需要在保持政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，不斷完善監(jiān)管規(guī)則和機制，全力推進(jìn)并購重組市場化改革，為各方營造公平博弈的市場環(huán)境等方面做出更大努力。他建議，并購重組項目引入分類表決制度，最大程度維護(hù)中小投資者利益，充分發(fā)揮資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、服務(wù)供給側(cè)改革的積極作用。
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